明明

　　疫情或將成為全球負利率的催化劑，但降息并不能直接緩解疫情對美國經濟的沖擊，財政政策和結構性貨幣政策的配合將更加有效。

　　美聯儲在3月3日緊急降息帶動10年期美債收益率歷史性破“1”，市場表現反映出投資者對全球經濟和金融市場脆弱性的擔憂。事實上，流動性寬松帶來的全球經濟弱企穩(wěn)并不牢靠，金融市場與實體經濟的扭曲是當前全球經濟難以緩和的矛盾。發(fā)達市場貨幣政策在能力有限的情況下被過度依賴，本輪疫情沖擊或將加速全球貨幣寬松和負利率的進程。展望未來，僅依靠傳統的貨幣政策很難走出負利率的陷阱，需要更多的依靠政策創(chuàng)新，或者是貨幣政策與其他結構性政策的組合，才能真正刺激經濟和通脹。

　　10年期美債破“1”或源于恐慌情緒下投資者對全球經濟脆弱性的擔憂。從歷史經驗看，由于美債相對較高的安全性和收益水平，美債市場成為全球資本的避險場所。美國近年來的名義GDP增速基本穩(wěn)定在3%以上，實際GDP增速在大多數季度也同比超過2%，美國國債收益率仍高于德國、日本等發(fā)達市場。在低利率和高資產價格的高杠桿高債務環(huán)境下，全球經濟的脆弱性較以往增加，新冠肺炎疫情導致全球投資者的恐慌情緒和避險需求加深，增加了對美債以及相應金融產品的需求，美債短期破“1”的驅動力主要在此。

　　經濟、金融、政治格局的結構矛盾，包括人口老齡化，貧富差距擴大，技術進步放緩，全球貿易失衡、民粹主義等，導致全球經濟脆弱性有所增加。同時，金融市場的脆弱性也在利率不斷下沉、資產價格的持續(xù)膨脹中積累。貨幣政策的錨開始向資產價格偏移，央行對金融市場的穩(wěn)定越來越看重，政策易松難緊，反而助長了金融資產的膨脹。在這種環(huán)境下，疫情沖擊的潛在風險可能被放大。盡管美聯儲帶頭降息，但能否起到作用，還取決于低利率能否傳導至增長和通脹。

　　疫情對于全球經濟和金融市場的沖擊或許不會僅僅局限于短期，疫情或將成為全球負利率的催化劑。歷史上爆發(fā)的多次大規(guī)模疫情對全球經濟的沖擊都是短暫的，企業(yè)生產、收入和利潤在疫情結束后都可能呈現V型反轉，但這次或許不一樣。因為全球發(fā)達市場正處在一個內生增長放緩，結構性矛盾突出，且政策空間狹窄，金融市場脆弱的環(huán)境中。事實上，也正是這種增長放緩和結構性矛盾帶來的民粹主義思潮，使政府在防疫政策執(zhí)行上遭遇障礙，反而加劇了疫情的擴散。在這種情形下，疫情沖擊必然會產生更大的實際影響，但是能否大到讓全球經濟“傷筋動骨”還需視疫情的進一步發(fā)展而定。

　　降息并不能直接緩解疫情對美國經濟的沖擊，或許意在緩和美國金融市場波動。疫情下受到沖擊最大的將是服務業(yè)的實體企業(yè)，降息50BP對融資成本的影響十分有限，國內消費以及外部需求對于降息可能也不那么敏感。若疫情真的在美國大規(guī)模爆發(fā)，在經濟相對停滯的狀態(tài)下，降息對于經濟的刺激作用很難向增長和通脹傳導。相反，這種過度的刺激手段阻礙了產能的出清，導致產能過剩的現象。2008年后，OECD國家產出缺口持續(xù)為負，長期存在產能過剩的現象。在美國目前公布的確診人數剛剛超過100例，對實體經濟的影響還未凸顯，且金融機構流動性并不緊缺的背景下，美聯儲意外降息，或許更多地受到了政治因素影響，來緩和金融市場的恐慌情緒——在2月最后一周中，標普500暴跌11.49%。

　　相比于降息，財政部門減稅是彌補企業(yè)損失更加直接有效的方法，對于企業(yè)的激勵也更大。由于疫情造成的影響始終是結構性的，精準的結構性減稅效果會更好。如果未來疫情擴散或金融市場恐慌加劇導致部分高杠桿機構遭遇流動性壓力，那么類似于次貸危機時對于特定機構的流動性支持，效果可能也會好于利率的普降。

關注讀覽天下微信， 100萬篇深度好文， 等你來看……